2016年7月15日，证监会发布《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》（以下简称“新八条底线”）。相比2015年3月基金业协会发布实施的《证券期货经营机构落实资产管理业务“八条底线”禁止行为细则》，“新八条底线”不仅在法律层级上升级为部门规章，也进一步增强了对私募基金领域的约束力，因此又被称为“新八条底线”。下文，将从“新八条底线”对私募投资基金的十点影响为大家做简要分析。

1、适用范围：私募证券基金管理人参照适用

根据“新八条底线”第十五条规定，“私募证券投资基金管理人参照本规定执行”。证监会对非持牌私募证券投资基金管理人的更高监管要求可见一斑。“参照适用”是否为“必须适用”？就基小律团队目前了解的窗口指导意见是趋紧。

此外，私募证券投资基金管理人募集设立的非证券类私募投资基金是否应参照执行“新八条底线”？笔者以为《起草说明》规定的“在基金业协会备案的私募证券投资基金管理人参照执行，暂不适用于私募股权投资基金、创业投资基金”尚存一定疑惑，到底是以私募管理机构主体的性质还是以私募投资基金的性质作为适用范围区别并未厘清，这种情况下尽可能与监管部门进行沟通确认。

2、投资顾问局限于两类主体

“新八条底线”第五条将原征求意见稿中的“投资顾问”、“投资顾问协议”的表述分别统一调整为“第三方机构”和“委托协议”,即将名义上不是投资顾问、但实质上承担投资顾问职责的第三方也纳入监管范围。

与此同时，“新八条底线”第十四条的第(八)项将投资顾问限定于两类主体：（1）依法可从事资产管理业务的证券期货经营机构；（2）符合条件的非持牌私募证券管理机构。就此，可担任投顾的主体范围进一步明确，除此以上两类主体，例如私募股权管理机构或其他类私募管理机构将无缘担任投资顾问。

3、投顾资格门槛提高

“新八条底线”下私募证券投资基金管理人担任投顾门槛明显提高，仅当同时符合以下条件时才具有投顾资格：1.在基金业协会登记和入会满一年、无重大违法违规记录；2.具备3年以上连续可追溯证券、期货投资管理业绩的投资管理人员不少于3人、无不良从业记录。

由此可见，具备投顾资格的私募管理机构的牌照含金量进一步提高。根据统计，符合第一个条件的私募证券管理机构尚不到2000家。可以预见，这项规定将大大降低市场上阳光私募借通道发行的各类资管计划的募集规模，未来私募证券管理机构申请入会的积极性也将大大提升。

4、投顾投资劣后被禁止

根据“新八条底线”第五条第（六）项，投顾及其关联方不得以其自有资金或募集资金投资于结构化资产管理计划劣后级份额。

该举可防止投顾及其关联方利用通道从事内幕交易、市场操纵等违法行为，以及保证投资顾问者角色的相对中立性以在投资风险偏好上兼顾优先级投资人与劣后级投资人的利益。需要强调的是，投顾及其关联方投资于结构化资产管理计划优先级份额或者是投资于平层资产管理计划仍是被许可的。

5、结构化基金被严控

根据“新八条底线”第四条，结构化资产管理计划必须严格贯彻“利益共享、风险共担、风险与收益相匹配”原则：

（1）不得直接或者间接对优先级份额认购者提供保本保收益安排；

（2）应当对结构化资产管理计划劣后级份额认购者的身份及风险承担能力进行充分适当的尽职调查；

（3）应充分披露和揭示结构化设计及相应风险情况、收益分配情况、风控措施等信息；

（4）股票类、混合类结构化资产管理计划的杠杆倍数不得超过1倍,固定收益类结构化资产管理计划的杠杆倍数不得超过3倍,其他类结构化资产管理计划的杠杆倍数不得超过2倍；

（5）不得嵌套投资其他结构化金融产品劣后级份额；

（6）名称中应当包含“结构化”或“分级”字样；

（7）总资产占净资产的比例不得超过140%,非结构化集合资产管理计划（即“一对多”）的总资产占净资产的比例不得超过200%。

一方面，禁止劣后级或第三方为优先级份额作保本保收益安排，防止优先级份额类借贷性质。另一方面，对结构化资产管理计划的名称规范、合同披露、资产规模、避免通过增加信托计划、保险资产管理计划或其他金融产品规避杠杆倍数规定等要求，加强了对结构化基金的风险控制和投资者合法权益的保护。

6、对外投资杠杆率受限

“新八条底线”第四条第（七）项明确：结构化资产管理计划的总资产占净资产的比例不得超过140%,非结构化集合资产管理计划（即“一对多”）的总资产占净资产的比例不得超过200%。

该规定大幅降低了资管产品对外投资杠杆率，即结构性产品的融资杠杆比例不得超过40%，非结构化产品的融资杠杆比例不得超过100%。这意味着监管层开始限制杠杆融资资管业务的融资杠杆规模，投资业务的安全性和流动性被进一步强调。

7、过度激励被禁止

“新八条底线”第十条明确禁止实施过度激励，要求建立激励奖金递延发放机制,且递延周期不得少于3年，且递延支付的激励奖金金额不得少于40%，即意味着“当期激励不得高于60%”，以防止业务人员及相关管理团队出现忽视风险的短期行为。这条规定将给以激励优越为主要竞争力的私募证券管理机构在人员激励上带来重大影响。

8、人数限制横向打穿

“新八条底线”第三条第（六）项明确：单一资产管理计划的投资者人数不得超过200人，或者同一资产管理人不得为单一融资项目设立多个资产管理计划，变相突破投资者人数限制。

因募集时间较长以及人数可能超限等原因，私募管理机构普遍存在就单一融资项目募集多期基金的现象。“新八条底线”明确将这种行为予以禁止。并且，投资同一融资项目的基金将采用横向打穿的方式计算是否超过200人，很多基金的募集规模将大大受限。

9、资金池被严禁

“新八条底线”第九条明确了私募资产管理机构不得开展或参与具有“资金池”性质的私募资产管理业务，并明确了利用资管计划进行“资金池”业务的模式特征：（1）期限错配；（2）未能进行合理估值；（3）未能进行充分信息披露；（4）不同资产管理计划混同运作。此举将有利于防止类似此前中信信诚运用几十只相互关联的资管计划违规开展资金池业务等违规情形的再次发生。

10、新老划断需关注

“新八条底线”对过渡期安排主要采取“新老划断”原则，具体包括：

（1）对于存量的保本私募产品，合同到期前不得新增净申购规模,保本周期到期后应转为非保本产品,或者予以清盘,不得续期委托。

（2）存在“结构化产品违规”、“投顾不合规”情形的，私募产品合同到期前不得提高杠杆倍数,结构化产品不得新增优先级份额净申购规模,合同到期后予以清盘,不得续期。需要强调的是，“不得新增净申购规模”并非禁止申购,而是允许申购的前提下,不得新增净申购规模。

（3）已存续的私募产品有其他不符合“新八条底线”要求的,及时予以整改。

“新八条底线”的实施将给持牌金融机构带来重大影响。与此同时，私募证券投资机构应参照执行该规定，也将给以灵活著称的私募投资管理机构带来重大影响。伴随基金业协会登记的私募证券投资基金管理人数量迅速增加,如何进一步提高私募管理机构风险防控水平，促进私募管理规模增长的同时保护投资者的合法权益，将成为私募基金经理人的共同命题，任重而道远。